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一场传闻让场外期权这项陌生的金融衍生品工具开始被大众所关注。
场外期权是指在非集中性的交易场所进行的非标准化的期权合约，是根据场外双方的洽谈，按照双方需求自行制定交易的金融衍生品。与交易所交易的场内期权不同，场外期权没有条款或者规范限制，可由期权的交易双方自由厘定合约。
中国证券业协会会长安青松5月曾表示：“衍生品既是一种投资产品，也是风险管理工具，具有复杂的金融属性和市场属性。”
由于高杠杆属性，期权使用不当，也容易引发风险。近日，多有媒体报道疑似多位公募基金经理因违规参与场外期权交易，被警方带走调查。对于该传闻真假尚有待确认。
在业内人士看来，一个正常的金融衍生品工具，正在被妖魔化。
“场外期权具有高杠杆的特性，这只是其中一个特点而已。它最大的价值在于风险管理，起到风险对冲的作用。但是现在大家把太多的关注点放到高杠杆而忽视了风险管理的作用。”兴业证券金融衍生产品部总经理连敏伟向《财经》记者表示，如果将杠杆比例降低，风险管理工具的效果也会大大失效。
根据《财经》记者了解，通过场外期权建老鼠仓的成功概率并不大。“场外期权的标的主要是大票，而非易被操纵的中小创。想要操纵市场并不容易，不是一点资金就可以撬动的。”上海一位资深券商人士说。
什么是场外期权？一个容易理解的案例是：假设投资者用10万权利金，购买名义市值100万的某只股票的看涨期权合约，到行权期股票市值上涨50%，投资者就获利50万，减去权利金与手续费就是投资者的最终获利。标的上涨幅度越大，投资者获利金额越多。而投资者面临的风险敞口就是权利金的亏空。
场外期权“以小博大、高杠杆”的特点，甚至被有些机构称为“风险有限、获利无限”。但这种宣传显然忽视了获利的难度。
一位场外期权交易员告诉《财经》记者，场外期权业务的胜率其实不高。10笔合约中投资者获利的可能也就一两笔。“在对冲的时候考量的因素很多，标的内在价值、波动率、大势等，很难判断。最后获利的概率并不大。”
某一级交易商场外衍生品业务销售亦向《财经》记者表示，不是每个客户都能赚到钱。以一个月期权产品为例，要覆盖期权费，标的必须要实现很大的涨幅，涨幅低的话也会面临亏损。
在连敏伟看来，宣传“风险有限、获利无限”是一种非常不负责任的行为。“场外期权的种类非常多，被外界熟知的看涨期权只是其中最常见最普通的结构。当普遍认为风险有限获利无限时，投资者可能会投入更多的资金，这是在投机甚至是赌博。”连敏伟说。
连敏伟进一步解释，场外期权与融资有很大的区别。“期权权利金的成本远高于两融或者配资。如果客户去加杠杆，最后可能会承担很大的损失和风险。从这个角度是不可取的。它违背了风险管理的属性。这是冒风险，而不是管理风险。”
场外期权创设的初衷就是以风险对冲为目的。但在发展过程中，有一些人则利用高杠杆属性进行投机甚至赌博。
例如，利用国内一些券商买入现货对冲的行为，上市公司股东可能会通过场外期权撬杠杆来变相增值自己的股票。“如果上市公司高管或机构提前获得公司的利好消息，他们有可能通过场外期权买入看涨合约。这相当于开卷考试，获利的可能性非常大。”上述交易员向《财经》记者表示。
另一方面，一些风险偏好较高的个人也可能借道参与场外期权。2017年起，监管已明令禁止个人参与场外期权业务。杠杆带来的暴利依然吸引着个人投资者。他们借助一些所谓的“机构通道”，绕道参与。
“有私募机构可以借到，费用大概在20万左右。”上述资深券商人士向《财经》记者透露。实际上，个人借道的隐蔽性很强。“名义上是私募机构向券商买入期权合约，但背后可能是不同的个人投资者。从私募到券商，嵌了两层壳，隐蔽性比较高。在《资管新规》之前，嵌套的层数会更多。”一位场外期权人士表示。
这些投机行为正给场外期权贴上负面标签。在业内人士看来，现在外界只关注投机，而忽略了本身更大的作用，即风险管理。
“举个例子，私募基金经理持有的新能源已经涨了很多，一方面担心回撤，另一方面又不愿意放弃上涨空间。这个时候就可以用到场外期权。他会获利了结一部分，拿赚到的一部分钱购买看涨期权。到了行权期，新能源继续涨，他可以继续获利，如果跌了，也不用承担下跌风险，仅是权利金的损失。”
连敏伟介绍，这是场外期权很好的应用案例。它既利用了杠杆的属性，又起到风险管理的作用。
场外期权交易主要以证券公司为交易商。从证券公司角度，他们考量的维度更复杂，更丰富。在做好风险管理的同时要实现最终盈利。
券商需要通过动态调整标的，并运用多种期权工具来对冲风险。
“券商开展衍生品业务需要承担比较大的市场风险。如果承担的风险大，但是没有合理的回报，业务很难开展。”连敏伟告诉《财经》记者。
“券商作为对手方，会利用客户缴纳的权利金做对冲。券商需要去买卖股票管理风险，对所买股票进行动态调整，通过动态调整持仓，使得券商自身的风险达到一个中性。让自己在这只股票的风险敞口接近零。权利金只是券商做对冲的一部分资金，实际上可能不足，券商自己会以部分自有资金做对冲。”
当前，买入现货进行对冲是最普遍的方式。
“传统意义上，期权就是一张权证。权证到期后，根据双方约定，进行结算，完成交割。但实践中，中国的场外期权涉及到现货买入的风险对冲操作。比如客户买了1000万市值A股票的个股期权合约，一些券商会直接买入现货。”一位从事场外期权交易的人士告诉《财经》记者。
买入现货的操作甚至可以帮助券商获得额外收入。“合约有一定期限，券商在期限内可以去拿这些股票去做质押，或者作为券源出借，通过其他的方式赚额外的钱。”
“如果是香草期权，一般不会融出去，因为香草期权每天的调仓变动非常大。但是当业务规模大，有各种各样的期权，可能会沉淀一些股票，券商有可能拿着这些股票去提供融券服务，增加额外收入。通过某种方式出借，增加额外收入。但是这样的比例比较少。如果比例过高，客户一旦提前终止，交易商自己手里没有券可以卖出，风险就比较大。”连敏伟表示。
一位场外期权交易员也表示，期权标的大幅波动时，很难控制持仓，券商内部风控一定要特别到位。
券商买入现货的对冲方式国内外均有采用，但是相比之下，国外的衍生品对冲工具更为丰富。“国内金融衍生品的工具十分缺失，而且机构之间对冲风险的机制也没有很好建立起来。在这种情况下，对交易员及整个衍生品团队的专业能力都提出了更高的挑战。”连敏伟向《财经》记者表示。
场外期权近几年在国内获得快速发展。中证协数据显示，截至今年1月底，券商的场外期权合约数量达23万笔，对应名义本金达09万亿元，其中个股类规模约为11117亿，占比约为19%，券商因此获益颇丰。2021年场外期权业务净收入排名前20位的券商合计收入规模达112亿元，同比增长546%。
交易商的队伍也在壮大。根据中证协8月5日发布的最新名单，目前全市场共有8家一级交易商和36家二级交易商提供场外期权交易。只有一级交易商可在沪深交易所开立场内个股对冲交易专用账户，直接开展对冲交易；二级交易商仅能与一级交易商进行场内个股对冲交易，不得自行或与一级交易商之外的交易对手开展场内个股对冲交易。
券商对衍生品业务的重视程度也不断增加。《财经》记者了解到，一些券商新成立了场外期权投资者部，有些券商将该部门设为一级部门。
但是随着越来越多交易商加入，竞争也越发激烈。
“券商在竞争加剧的大家都希望通过自身的风险管理维持一定的利润空间。但是随着交易商的扩容，市场波动加剧，导致了风险对冲困难的增加。这一块的竞争在加剧，性价比降低，没有以前好做了。”连敏伟说。
参照国外发达国际金融市场，国内在金融衍生品市场还处于初级发展阶段。无论从产品规模、丰富度以及参与者角度看，中国仍处于初级阶段，但是未来有很大的发展空间。
一方面是竞争的加剧，另一方面监管也正在全面从严。
今年上半年，证监会就对华泰证券、中金公司和中信建投三家券商开出了与场外期权业务有关的罚单。问题主要集中在标的及合约管理、投资者适当性管理、制度和流程不规范等多个层面，反映出公司合规管理不到位、内部控制不完善。
监管层也多次公开表态支持衍生品业务的发展，但同时强调自律监管。
5月9日，中证协在场外市场与衍生品业务专业委员会集体学习会议上表明，下一步，协会要以贯彻落实《期货和衍生品法》为契机，进一步完善场外衍生品自律规则体系及自律监管框架，加强场外金融基础设施建设，不断提升中证报价交易报告库功能和业务标准化水平，真正做到衍生品业务“看得清、讲得明、管得住”。
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